一、商品房去年销售面积有望创新高

2019年1-11月，全国商品房销售面积148905万方，11月，规模房企继续“以价换量”促销，叠加去年的低基数效应，单月销售增速同比+1.1%，带动累计增速继续修复，同比+0.2%。展望后市，由于10月、11月以来部分地区调控出现松动，考虑到整体市场环境依然较去年同期略好，且去年同期基数也较低，预计12月单月销售大概率维持正增长，全年销售面积有望与去年持平或微增。

展望2020年，我们给予稳中略降的判断。11月虽同比销售面积继续为正，但销售均价环比转负，由于房地产的“买涨不买跌”倾向，我们判断量价难以长期背离，销量最终会追随价跌回落。12月12日的中央经济会议重申：“全面落实因城施策，稳地价、稳房价、稳预期”，结合当前房价地价下行，预期偏悲观的背景，我们认为2020年1-2季度的房地产行业，会是一个基本面弱、政策强的，呈现与今年相反的态势。

二、房企到位资金保持平稳

2019年1-11月，房地产开发企业到位资金160531亿，同比+7.0%，增速与1-10月回落持平。其中国内贷款23013亿，+5.5%;自筹资金52511亿，+3.7%;定金及预收款54482亿，+10.0%;个人按揭贷款24395亿，+13.9%。1-11月房企到位资金增速较1-10月持平，融资结构上维持我们一直强调的内外部分化：11月，个人按揭、定金及预收款等内部融资渠道增速维持高位，内部融资渠道(国内贷款、自筹资金等)依旧偏弱。11月房企依旧在抓回款方面卓有成效，但强调回款的背后是对去化的牺牲，在目前行业整体去化及降价压力较大背景下，我们判断内部融资继续改善的空间不大，结合各方面因素考虑，看好在融资端的政策出现边际改善。

三、土地市场溢价率继续底部回升

2019年1-11月，房地产开发企业土地购置面积21720万方，同比下降14.2%，降幅比1-9月收窄2.1pct;土地成交价款11960亿，同比下降13.0%，降幅收窄2.2pct。土地市场自8月以来持续回升，成交溢价率低位有所回升：11月全国100大中城市成交土地溢价率7.32%，较上月提升0.39pct，其中一线城市土地溢价3.78%(同比下降0.24pct)，二线9.33%(同比上升2.23pct)，三线城市7.23%(同比下降0.82pct)。10月土地购置面积降幅继续收窄，我们认为主要因为：1、低基数效应;2目前房企在手库存较低，同时土地价格回归理性，此时拿地有主动(价格便宜)和被动(补库存)的双重诉求。

四、开发投资维持韧性

开发投资维持韧性。1-11月，全国房地产开发投资121265亿，同比增长10.2%，较1-10月回落0.1pct;新开工如期回落，1-11月，房屋新开工面积205194万方，同比增长8.6%，增速回落1.4pct。竣工持续修复，1-11月，房屋竣工面积63846万方，同比下降4.5%，降幅收窄1.0pct。房地产开发投资的韧性，主要因土地购置费下滑带来的影响边际减弱，同时新开工依旧高位让施工有支撑。在预期内，房企有年底交房确认业绩的诉求，若主流房企年初竣工计划按期完成，预计未来一段时间竣工在低基数及剪刀差弥补多因素影响下，竣工会持续修复。

五、投资建议

11月，商品房销售面积如继续回正，但总量数据较好的背后，我们需关注均价的回落，房地产行业难以长期量价背离，价跌后量缩就不远。12月12日的中央经济会议提出2020年继续坚持“稳房价、稳地价、稳预期”的主基调，在当前真实基本面与预期持续下行背景下，我们看好政策端呈现因城施策式的持续改善。行业配置方面，降速后的房企不再比拼规模，应更关注经营效率与风险控制指标。建议关注管控优良，有融资、产品力与竞争力优势的行业龙头：融创中国、万科A、保利地产(600048,股吧);及致力于降杠杆、优化内控、进入业绩释放期的优质一线：华夏幸福(600340,股吧)、旭辉控股集团。

风险提示。三四线销售压力超预期，融资持续收紧超预期。

链接：个股分析

万科A(000002)

龙头地位稳固

公司2019年12月销售金额573.1亿元，同比下跌9.0%，环比上升5.1%。1-12月累计销售金额为6308.0亿元，同比增长3.9%。1-12月累计销售面积4112.2 万平方米，同比增长3.1%。公司主要布局一二线，在全年整体销售去化下行的情况下，继续维持正增长，在克而瑞公布的全口径房企销售榜单上稳居第二位，龙头地位稳固。(东方证券)

华夏幸福(600340)

依托产业新城

公司地产业务依托产业新城，能够充分了解每一块地的价值，并以较低的成本提前锁定，避免资金沉淀，同时保证可售资源。公司销售面积/土地储备仅1.04，明显低于主流房企。公司预收账款1350亿元，对2018年房地产结算收入的覆盖率为262%，可结算资源充足。(国盛证券)